【高配当研究所　継続チェック】ベース（4481）利回り5.79%の内訳を分解する──上期減益と「記念配当60円」の行方

今回は、情報サービス大手「ベース（4481）」の2026年12月期 第2四半期（中間期）決算について、継続チェックの観点から確認していきます。

所長ダル

今回はベースさんの中間決算をチェックしていきましょう。車野さん、よろしくお願いします。

車野アナリスト

はい、所長。今回は明確に潮目が変わった決算と考えられます。結論から申し上げますと、総合スコアはA-→B+で1ノッチの引き下げです。

所長ダル

引き下げということですね。どのあたりが変化したのでしょうか。

車野アナリスト

上期は減収減益で、決算説明会資料には会社自ら「非常に厳しい結果となる。上期は前年同期を下回り、計画比でも未達となる」と明記されています。順に見ていきましょう。

① 会社概要

出典：決算短信、決算説明会資料、みんかぶ様、かぶたん様、IRBANK様

創立30周年（1997年設立）にあたる節目の期です。中期経営計画「BASE2030」（2026-2030）が今期から始動しています。

所長ダル

時価総額は約604億円ということですね。今期は創立30周年で、新しい中期経営計画も始まっているのですね。

車野アナリスト

はい。BASE2030という2026年から2030年までの計画が今期スタートしています。ただ、そのスタート初年度の上期が、まさに「厳しい」内容だったというのが今回のポイントです。

② 主要財務指標

2026年12月期 第2四半期（中間期）実績

※財政状態の比較対象は2025年12月期末（短信p.1）。損益項目は前年同期（25年12月期2Q）との比較です。

通期予想・株主還元関連

通期進捗率（今回の最重要データ）

下期に必要な営業利益率は27.6%（上期実績24.8%）で、2.8ptの改善が同時に求められる計算です。会社は期初計画に対して売上91.0%、営業利益84.4%、純利益85.3%の達成率と自ら開示しています（決算説明会p.3）。

所長ダル

決算説明会資料に会社自身が「非常に厳しい結果」と書いているとのことですが、これはどう受け止めればよいのでしょうか。

車野アナリスト

決算説明会資料の3ページ目、いきなり会社自身がそう明記しています。期初計画に対する達成率も自ら並べて開示していますので、上場企業のIR資料としてはかなり率直な表現と考えられます。悪い数字を隠さない姿勢は、後ほど扱う「経営方針の透明性」の評価にもつながっています。

所長ダル

一方で、通期予想は据え置かれているのですよね。

車野アナリスト

はい。ただ、上期進捗が営業利益で42.8%ですので、下期に3,629百万円を稼ぐ必要があり、前年下期比で＋28.3%の増益が求められる計算です。「予想を据え置いた」というのは一見ポジティブですが、実質的には下方修正リスクを下期に集中させた状態とも読めると考えられます。会社は下期の回復施策として、売上上位10社への営業リソース重点配分、営業PDCAサイクルの迅速化、AI関連案件の提案強化の3本柱を示しています（決算説明会p.6）。「打ち手がある」ことと「打ち手が効く」ことは別、という前提で見ていく必要があると考えられます。

③ 継続チェックメモ項目評価

毎回チェックする基本項目

売上高は上期累計では前年割れですが、前回メモのQ1実績（5,472百万円、▲1.6%）から逆算すると、Q2単独の売上は約5,488百万円、前年同期（推計5,453百万円）比で約＋0.6%とプラスに転じた可能性があります。累計では×ですが、単四半期では底打ちの兆しがあるため△としています（※Q1数値からの逆算による概算値であり、会社開示ではありません）。

営業利益も同様に逆算すると、Q2単独は約1,283百万円、前年同期（推計1,351百万円）比で約▲5.0%です。Q1の▲8.4%からは減少幅が縮小したものの、プラス転換には至っていません。

営業利益率は24.8%と判定ラインの「25%台」を割り込みました。売上総利益率が32.6%→31.6%へ1.0pt低下（短信p.6）しており、粗利減132百万円、販管費増68百万円（採用活動の強化、人員増に伴う人件費・諸経費増）が要因です。稼働率低下は受託開発業にとって重い指標であり、要ウォッチと考えられます。

営業CFは786百万円（前年同期1,596百万円）と半減しました。未払費用の減少1,569百万円という季節的要因（賞与支給等）が主因で、配当金の支払額1,088百万円を下回っており、上期単独では配当を営業CFで賄えていない状態です。詳細は④で扱います。

年間配当予想は186円で維持され、修正はありません。

注意点①：「BASE2030」移行に伴う受注停滞からの回復状況

プラス転換については、上期累計ベースでは達成できていません。会社自身が「非常に厳しい結果」と表現しています。

「一時的停滞」説明の継続は今回の最重要ポイントです。前回メモで「2期連続で同様の説明があれば構造的懸念」としていたラインに到達しました。会社は上期に一時的な受注停滞が発生し、新体制への移行と立ち上げに伴い体制整備・社内連携の調整に一定の時間を要したと説明し、構造的な収益力の毀損ではなくBASE2030実現に向けた体制構築のための一時的なコストと位置づけています。ただし短信本文では、新体制は徐々に機能し始めており業績面にも持ち直しの動きが見られるものの、同四半期における停滞の影響を当第2四半期までに十分に解消するには至りませんでしたという表現になっており、「Q1の停滞がQ2まで尾を引いた」という説明で、Q2に新たな停滞が発生したとまでは述べていません。メモの警戒ラインは形式的には抵触しますが、実質的には「同一原因の影響が長引いた」と読むのが公平と考えられます。それでも、Q3でも同種の説明が繰り返されれば、構造的懸念への格上げが必要になると考えられます。

AI推進室の成果については、前回「具体的数値が示されているか」としていた点が明確に開示されました。AIスキル付与を受けたエンジニア数90名、AI駆動開発にて社内システム構築2件、AI人材規模（実務レベル）は2025年30名→2026年2Q 90名、前下期から商談件数が7倍規模に伸長し受注金額も2倍へ拡大しています。上期に受諾したAI関連案件として、税理士法人の所得税システム刷新、情報通信の業務ワークフロー効率化、金融のABAP AI駆動開発、製造のCOBOL→Javaレガシーモダナイゼーションの4件が具体的に示されています。定量情報の開示という点で前回からの大きな改善であり、◎としています。ただし、これらは件数・人数ベースの開示であり、金額（売上高への寄与額）は開示されていない点には注意が必要です。

通期予想については、2026年2月13日に公表した業績予想からの変更はありません。修正がない点は形式的には○ですが、前述の通り下期に高いハードルが残っており、「据え置き」は必ずしも安心材料ではなく、下期に下方修正リスクが集中している状態と考えられます。

中国子会社については、中国経済が停滞する中、現地企業および日系企業等からの商談獲得に継続して取り組んだものの、当中間期においては一時的な費用の発生等により業績は低調に推移しましたとされ、Q1に続き「一時的な費用」という説明が繰り返されています。中国子会社の売上高成長率は＋9.2%、従業員数76名（▲10名の調整）で、中国経済環境の影響を踏まえ無理のない規模へ人員・体制を調整とされています。売上比率は3%と小さいため全体への影響は限定的ですが、非支配株主に帰属する中間純利益が▲7,549千円（前年同期＋2,759千円、短信p.6）とマイナス転換しており、赤字化の可能性があります。

所長ダル

「一時的な停滞」という説明が2期連続で出てきているのですね。

車野アナリスト

はい、形式的には2期連続です。ただ短信の表現を丁寧に読むと、Q1に発生した停滞の影響がQ2まで解消しきれなかった、という説明になっており、Q2で新たな停滞が発生したとまでは書かれていません。ですので「同一原因の影響が長引いた」と公平に読むべきと考えられます。ただし、これがQ3でも繰り返されるようであれば、一時的要因ではなく構造的な営業力の問題として再評価が必要になると考えられます。

所長ダル

一方でAI推進室の成果は良い内容のようですね。

車野アナリスト

はい、AI人材が30名から90名へ3倍に増え、商談件数は7倍規模、受注金額は2倍とのことです。具体的な案件名も4件開示されており、定量開示という点では前回からの大きな改善です。ただし売上高への金額換算での寄与額はまだ開示されていませんので、この点は次回以降の要望事項と考えられます。

注意点②：記念配当終了後の配当水準

27年以降の見通しについては、今回の開示資料には記念配当終了後の27年12月期配当水準に関する言及はありませんでした。次期配当方針は通常、通期決算（27年2月頃）で発表されるため、中間決算で開示されないことは会社の開示方針に沿ったものであり、今回未開示であることを減点材料とするのは適切ではないと考えられます。次回通期決算での最重要確認事項として持ち越します。

普通配当については、1株当たり配当金93円00銭（普通配当63円、記念配当30円）が取締役会で決議され、配当金総額1,687百万円、効力発生日2026年9月4日で、予想通りの実施です。

配当性向50%方針についても、「当面の目標である営業利益が100億円に達するまで、配当性向は50%を目安として業績に連動した配当を行うこととしております」と配当IRで改めて明記され、決算説明会資料でも同じ方針が示されています（p.25）。今期営業利益予想63.49億円に対し100億円目標は未達であるため、この方針は当面継続すると考えられます。

期首配当予想厳守については、「期初に公表した配当予想は、投資家の皆様とのお約束と捉え、業績により減配することはありません」と決算説明会資料p.25で明示されています。上期が減収減益で計画未達となった今回もこの方針が実際に守られたことは重要な検証結果と考えられます。

所長ダル

記念配当60円は、いずれなくなってしまうのですよね。

車野アナリスト

はい、今期186円のうち60円は創立30周年記念配当で、27年12月期には剥落します。普通配当126円だけで計算すると利回りは3.93%まで下がります。現在の利回り5.79%のうち約1.9pt分は今年限りのボーナスと考えられます。

所長ダル

それだと来期、配当が減ったように見えてしまいそうですね。

車野アナリスト

その可能性はあります。186円から126円になった場合、「32%の減配」と誤解して株を投げる投資家が出るかもしれません。ただ普通配当自体の推移を見ると、2021年40円→2022年76円→2023年92円→2024年102円→2025年117円→2026年186円（記念配当含む）、普通配当ベースでは117円→126円へ＋9円増配しており、増配トレンド自体は途切れていません（決算説明会p.26）。誤解による下落は、長期投資家にとってむしろ仕込み場になる可能性もあると考えられます。

継続ウォッチ：AI内製化リスクと「知識集約型」転換の進捗

売上構成比については、決算説明会p.9のサービスライン別売上構成比（単体）を前年と比較すると次の通りです。

会社は全体ポートフォリオに変更はなく、システム開発およびその他ソリューションの構成比が上昇すると説明していますが、内訳を見ると「ストック」とラベル付けされた運用保守＋社員支援の合計は23%→18%へ5pt低下し、一方でフロー型の「開発」が42%→47%へ5pt上昇しています。BASE2030が掲げる「労働集約型からの脱却」「ストック収益の拡大」（決算説明会p.20）とは逆方向に、上期は動いた可能性があります。SI 50：SOL 50という目標に対しても、65：35のまま進展が見られません。転換戦略の足踏みとして×と評価しています。ただし、これは単体・上期のみのスナップショットであり、単一四半期の構成比変動には案件のタイミング要因も含まれる可能性があります。次回以降、この5pt低下がトレンドなのか一時的なブレなのかを見極める必要があると考えられます。

AIネイティブサービスについては、件数・人数の開示は充実しましたが（注意点①参照）、売上高への寄与額は開示されていません。「AI関連売上高○億円」といった形での定量開示があれば、収益貢献の実態が判断できるようになると考えられます。

主要顧客については、主要SIer3社（富士通グループ、NRIグループ、NTTデータグループ）を除くSIer売上構成比が2025年34.5%→2026年2Q 44.4%（＋9.9pt）となっています。主要3社以外の大手SIer売上が順調に拡大し、「第4・第5の柱」へ成長中とされ、顧客ポートフォリオの多本柱化は明確に進展しています。減収局面にあってもこの構成比が上昇していることは営業努力の成果と考えられ、◎としています。加えて日本電気株式会社様（2025年度 新規ソリコン育成に最も多く参加者を擁立）、株式会社日立システムズ様（金融領域プロジェクト貢献賞）から表彰を受けています。

人員・人件費については、単体従業員数1,356名（＋110名）と採用は順調ですが、これが採用活動の強化（人材紹介手数料等）、人員増に伴う人件費・諸経費増として販管費を押し上げ、営業利益を68百万円押し下げました。増員が売上増に結びつく前のタイムラグが発生しており、稼働率低下と重なって収益性を圧迫している構図です。人材確保は中長期のプラス材料ですが、短期的にはマイナスに作用するため△としています。

所長ダル

BASE2030では「ストック収益の拡大」を掲げているとのことですが、実際の数字はどうなっているのでしょうか。

車野アナリスト

それが今回、私が最も気になった点です。運用保守と社員支援を合わせたストック型の構成比は23%から18%へ5pt低下し、逆にフロー型の開発が42%から47%へ5pt上昇しています。戦略の目標と、足元で実際に動いた方向が逆になっている形です。

所長ダル

会社としては、この点をどう説明しているのでしょうか。

車野アナリスト

「全体ポートフォリオに変更はない」という説明です。ただ内訳を見ると足踏みしていると評価せざるを得ません。単一四半期のスナップショットであり案件タイミングの要因も含まれるため断定はできませんが、次回以降トレンドなのかブレなのかを見極める必要があると考えられます。一方でAI人材は30名から90名へ、下期にさらに＋60名の育成予定とのことですので、「戦略の看板」と「足元の売上構成」と「先行指標」を分けて見ていく必要があると考えられます。

引き続き良好なら安心できる項目

自己資本比率は81.7%と極めて高水準です。総資産18,569百万円、純資産15,558百万円で、前期末75.3%から6.4pt改善したのは、未払費用が1,567百万円減少したことで負債が1,290百万円減少した影響が大きく、季節要因を含みます。それでも有利子負債はゼロ、現金及び預金12,652百万円、現金同等物12,748百万円（短信p.4、p.8）という財務は堅固です。時価総額604億円に対し現金127億円を保有しています。

自己株式取得については、短信p.2の発行済株式数を見ると、期末自己株式数は26年6月末667,806株・25年12月末667,806株で完全に同数であり、上期の自己株式取得はゼロでした。24年10億円・25年12億円と継続実施してきた流れが途切れています。これは記念配当60円（総額約33.7億円のうち記念配当分は約10.9億円）に還元原資を振り向けたためと考えられ、株主還元総額としては後退していない可能性がありますが、「配当および自己株式取得を通じて高水準の総還元性向を実現し、資本効率も意識した株主還元を推進します」という方針に対し、実績は2024年77.0%、2025年79.3%でした。今期は配当性向73.9%＋自己株取得ゼロであれば総還元性向73.9%となり、過去2年を下回る見込みです。下期に自己株取得の決議があるかは要ウォッチと考えられます。

株価・バリュエーション／信用需給

PER・PBRについては、IRBANK様によればPERは2019年以降9.96〜39.49倍のレンジで、現在12.67倍は下限に近い水準です。みんかぶ様目標株価は4,326円（アナリスト評価「強気買い」、株価診断「割安」）で、現株価比＋34.8%と大きな乖離があります。配当利回りは6.54%→5.79%へ低下していますが、記念配当を除く普通配当ベースでは3.93%であり、実質的な高配当妙味は数字ほど厚くない点に留意が必要です。

信用倍率は9.98倍→8.07倍へ低下傾向で、売り残の増加（25.3→31.0千株）が主因です。買い残は発行済株式数の1.33%（250.3千株÷18,817千株）で、2%超の要注意ラインは下回っています。ただし8/18の出来高66,400株に対し買い残250,300株は約3.8日分と、日々の出来高を大きく上回る規模です。株価急騰後の買い残急増は見られません。信用倍率8.07倍は依然として高く、上値では利益確定売りが出やすい需給と考えられますが、決算説明会p.17によれば株主数が初めて1万人を突破し売買出来高も2倍となっており、流動性は改善しています。

④ 配当継続性スコア（5項目評価）

⑤ 適正株価試算（普通配当逆算法）

前提：現在株価3,210円（’26/8/18 11:30時点）。記念配当は27年12月期に剥落するため、すべて普通配当ベースで試算します（記念配当込み186円で評価し続けると、27年に「実質減配」と誤認するリスクがあるため）。

シナリオ別試算

弱気シナリオ：「方針を曲げざるを得ない前提条件」

会社は「期初に公表した配当予想は業績により減配することはありません」と明言しており、今期186円が減額される可能性は極めて低いと考えられます。したがって弱気シナリオは27年12月期の話になります。重要なのは、これは方針が曲がるのではなく、方針を守った結果として配当が下がる構図である点です。具体的な前提条件は以下の通りです。

• 下期の受注回復が不発に終わり、通期営業利益が上期年率換算水準（約54.4億円）にとどまる
• 通期純利益が約3,900百万円、EPS約215円に着地
• 配当性向50%目安を忠実に適用すると、27年普通配当は約108円（今期126円から▲18円）
• 営業利益100億円目標が遠のくため性向50%方針は継続し、増配余地は生まれない

つまり弱気シナリオの本質は「減配方針への転換」ではなく「業績連動型配当の下方連動が作動する」ことであり、両者を区別して理解する必要があると考えられます。

BPS×適正PBR倍率（2点セット確認）

BPS：835.77円（IRBANK様、2026年2Q時点）

配当逆算法「中立」3,231円とBPS×現状PBR3.81倍3,184円はほぼ一致し、3,180〜3,230円のレンジに収斂します。現在株価3,210円はこのレンジのほぼ中央に位置しており、現在の株価は適正水準にあると考えられ、大きな割安感も割高感も見出しにくいというのが結論です。一方、みんかぶ様目標株価4,326円は当試算の強気シナリオ（3,857円）をさらに上回っており、市場コンセンサスは下期の業績回復をかなり織り込んだ位置にある可能性があります。

車野アナリスト

2点セット確認では、配当逆算法の中立シナリオとBPS×PBR法がほぼ一致し、現在株価3,210円はその中央に位置します。適正圏内と考えられます。

所長ダル

営業CFが半減したという点は、配当の面では大丈夫なのでしょうか。

車野アナリスト

上期の営業CFは786百万円で前年同期1,596百万円から半減しました。配当金の支払額は1,088百万円ありましたので、上期単独では配当を営業CFで賄えていません。ただ主因は季節性で、未払費用の減少1,569百万円という賞与支給等の資金流出があり、税金等調整前中間純利益2,738百万円自体はしっかり計上されています（短信p.8）。下期に回収される性質の減少と考えられます。

所長ダル

通期で見ても問題はないのでしょうか。

車野アナリスト

そこはやや注意が必要です。今期の年間配当総額は約3,374百万円です。前期並みの通期営業CF（推計47億円規模）が確保できても約1.4倍で、維持ライン1.5倍をわずかに下回る計算になります。記念配当分（約10.9億円）を除けば約1.9倍ですので、「記念配当を出すために、今期は還元の余裕度を意図的に薄くしている」という構図が見えてくると考えられます。

所長ダル

外部の目標株価はどうなっているのでしょうか。

車野アナリスト

みんかぶ様の目標株価は4,326円で、現株価3,210円に対し＋34.8%の上値余地です。当方の強気シナリオ約3,857円をさらに上回る水準で、下期の業績回復をかなり織り込んだ位置にあると考えられます。前回分析時の利回り6.54%と比べても、株価上昇により妙味は確実に低下しています。

全シナリオが崩れる条件

まとめ

所長ダル

今回のベースさんの中間決算、まとめると総合スコアはA-→B+で1ノッチ引き下げ、ということでしたね。

車野アナリスト

はい。財務の健全性・経営方針の透明性という2本柱は◎を維持しており、減配リスクが具体化したとは考えにくい状況です。ただ配当の中身・本業の稼ぐ力・配当の原資の3項目が△となり、A以上は付けられない内容でした。

所長ダル

目標株価との比較ではいかがでしょうか。

車野アナリスト

みんかぶ様目標株価4,326円に対し、現在株価3,210円は▲25.8%の位置です。ただしこれは当試算の強気シナリオ3,857円をさらに上回る水準であり、市場コンセンサスは下期の業績回復をかなり織り込んだ位置にあると考えられます。当試算の中立シナリオ3,231円との差は約1,100円あり、この差が「下期回復への期待値」と読めます。PER12.67倍は2019年以降のレンジの下限近辺で数字上は割安に見えますが、これは達成に＋28%の下期増益が必要な通期EPS251.59円を分母にしている点に注意が必要です。上期年率換算EPS（約209円）で計算するとPERは約15.4倍となり、割安感は薄れると考えられます。

所長ダル

長期で配当を目的に持つ場合、どう捉えるとよいでしょうか。

車野アナリスト

自己資本比率81.7%、有利子負債ゼロ、現金127億円（時価総額604億円に対し約21%）という財務は、減配リスクを財務面から遮断していると考えられます。期首配当予想厳守の方針が、上期未達という試練の局面で実際に守られたことも大きな確認材料です。注視すべきは株価そのものよりも、（1）Q3決算で「受注停滞」の説明が3度繰り返されないか、（2）営業利益率が20%ラインを維持できるか、（3）27年2月の通期決算で発表される記念配当剥落後の普通配当水準、の3点と考えられます。

車野アナリスト

特に（3）の局面では、186円→126円が「減配」と誤解されて株価が下押しする可能性があり、普通配当ベースで冷静に判断できる投資家にとってはむしろ好機となる可能性もあると考えられます。一方で、AI人材が2025年30名から2026年2Qで90名へ3倍、下期にさらに＋60名の育成予定、AI駆動開発の商談件数は前下期比7倍規模・受注金額は2倍へ拡大しており、種まきの数字は着実に積み上がっています。豊洲開発センターが2026年2月より本格稼働し、社員1,500名体制まで受け入れ可能なキャパシティを確保した点も、大型案件受注の物理的制約が外れたことを意味すると考えられます。上期の減益が「体制変更に伴う一時的な投資期間」（決算説明会p.4）という会社の説明が正しければ、下期以降に受注が回復し利益率は急回復する構造にあると考えられます。

所長ダル

今回も丁寧に見ていただき、ありがとうございました。次回の決算では、受注停滞の説明が繰り返されないか、注目していきたいですね。

車野アナリスト

はい。Q3の受注動向、営業利益率の20%維持、そして27年2月の通期決算で示される記念配当剥落後の普通配当水準——この3点が次回の最重要チェックポイントになると考えられます。

免責事項